转自：期货日报

　　2024年黄金的核心交游逻辑为去好意思元化和二次通胀。去好意思元化体现了黄金对冲好意思元信用风险的功能，二次通胀导致本年黄金飞腾的流程中，好意思元和实质利率同期飞腾。黄金既能对冲通胀风险，也能顽抗经济阑珊风险。因此，金价飞腾的同期，好意思元和利率也由于利率预期抬升而上行。长周期视角下，实质利率和黄金的负干系性依然成就，利率和好意思元指数依然是决定黄金弥远价钱核心的主要要素。

　　黄金需求总量高速增长

　　2024年前三季度黄金供应总量为3762吨，较2023年同期增长2.7%，增速防守较高水平。

　　中国黄金协会发布的最新数据袒露，2024年前三季度，国内原料黄金产量为268.068吨，与2023年同期比较下落1.17%。2024年前三季度入口原料黄金111.207吨，同比增长15.51%。世界共坐蓐黄金379.275吨，同比增长3.2%。

　　凭据世界黄金协会（WGC）统计，2024年一季度大师黄金需求为1238吨，2023年同期需求为1206吨，同比增长2.64%，与供应增长执平，增速相通防守高位。

　　凭据WGC的界说，黄金需求结构分为四个部分：珠宝首饰（破钞）、工业需求、投资需乞降央行购金。跟着2024年金价的执续飞腾，破钞需求较着下滑。大师黄金ETF执仓量减少25吨，2024年三季度大幅增执95吨，反应出金价在2024年第一波飞腾后，黄金投资需求较着抬升。另外，大师央行保执净购金态势。2024年前三季度大师央行官方黄金执有量净增694吨，防守在较高水平。

　　从历史数据来看，ETF执仓反应了贵金属投资需求，贵金属投资需求与贵金属价钱干系性较高。但在2024年龄首贵金属的飞腾行情中，ETF执仓并未破损2020年以来的下行趋势，这背后的原因，一方面是其他金钱劝诱了资金，包括2024年大幅反弹的好意思股以及高息环境下的千般现款及债券类产物；另一方面是央行购金举止也带动了贵金属飞腾。

　　2024年二季度后，跟着黄金价钱不休抬升，ETF执仓低位企稳，并缓缓开动回升，和2024年下半年的飞腾行情出现共振表象。现在ETF执仓和金价的干系性基本还原。

　　2024年龄首于今，大师黄金ETF累计流入约26亿好意思元。同期，由于金价执续飞腾，以好意思元计价的大师黄金ETF金钱经管执仓总限度前年全年已增长28%。从地域分袂来看，亚洲地区执续净流入，欧洲执续净流出，北好意思地区则基本执平。

　　总体来看，凭据WGC的黄金供需均衡表，死一火2024年三季度，黄金破钞需求同比下落7.4%，而投资需求同比增长21.6%、工业科技需求同比增长11.6%，共同撑执黄金总体需求增长2.7%。供给端详对融会，基本奴才需求增速变动。

　　市集斟酌好意思国经济增速放缓

　　2024年，好意思国经济增速较高，通胀也保执较高黏性。具体来看，2024年前三季度好意思国实质GDP同比增长2.9%，增速较着高于市集预期。由于经济增速大超预期，市集机构不休上调2024年好意思国全年的GDP预测。死一火2024年12月初，市集预期的好意思国2024年GDP增速均值依然大幅升迁至2.9%，2025年也较着上升至2.1%。不外，从结构上看，市集依然大量预期好意思国经济增速会渐渐下落。

　　2024年，好意思国CPI下行速率格外沉着。诚然核心CPI十足水平比较前两年依然大幅下移，但举座通胀黏性依然较高。

　　服务方面，2024年好意思国新增非农服务东谈主数防守下滑趋势。死一火11月，好意思国新增非农服务东谈主数月度均值约18万东谈主，处于近三年以来的低位，十足水平并未脱离历史均值区间。好意思国安静率沉着抬升，现在在4.2%，位于近三年以来的高位。好意思国举座劳能源市集不休走弱，但距离阑珊仍然有不小的空间。

　　瞻望2025年，酌量到好意思国经济增速下落和服务市集供需矛盾放缓，核心CPI约略率会延续下行趋势。具体来看，CPI中占比最大的分项是住房，而好意思国房价和房钱指数皆已在2022年见顶回落，CPI住房分项将防守下行趋势。另外，超等核心折务通胀的回落速率亦至关贫瘠，其主要影响要素是薪资增速的变化。尽管现在薪资增速仍徬徨在4%控制，但好意思国服务市集供应急切程度不休缓解，往时薪资增速仍有回落的空间，将带动超等核心通胀减弱。

　　2024年好意思联储降息预期波动较大，市集从岁首的过度订价降息幅度，切换至过度交游滞涨概率，再转向阑珊交游，临了强势的经济数据又导致降息预期回落。死一火2024年12月初，市集的降息预期依然回调超75个基点。当下，好意思联储上个月降息落地后，市集预期本年仅降息两次，每次降息25个基点。

　　央行购金举止将不竭撑执金价

　　中国东谈主民银行官网1月7日更新数据袒露，死一火2024年12月末，中国东谈主民银行黄金储备报7329万盎司，较2024年11月末加多了33万盎司。这是前年11月以来中国东谈主民银行勾搭第二个月增执黄金储备，且增执限度较前年11月的16万盎司较着加多。2024年全年，中国东谈主民银行增执黄金142万盎司，为勾搭第三年增执黄金。

　　事实上，中国东谈主民银行从2022年底开动增执黄金，随后勾搭18个月增执黄金，2024年5月到10月暂停购金，11月又再行开动增执黄金，标明中国东谈主民银行此轮购金举止仍未完了。从历史数据来看，中国东谈主民银行开动增执黄金后，黄金价钱往往皆会开动飞腾或延续此前涨势。

　　除中国东谈主民银行外，其他一些新兴市集国度央行，举例土耳其央行、印度央行等，也皆在执续购买黄金。咱们觉得这种政策性举措或将执续较长本领，这也会在往时一段本领内不竭撑执金价。

　　2025年黄金将延续牛市

　　在长周期视角下，实质利率和黄金的负干系性依然成就。现在来看，二次通胀并未真实成为本质，因此，实质利率和好意思元指数仍然是决定黄金价钱的弘大约素。从利率角度启程，假定本轮好意思联储降息周期的格外在3.5%控制，意味简直质利率仍有一定下行空间。此外，大师央行尤其是新兴市集国度央行购金量缓缓上升也撑执了黄金价钱。

　　总体来看，好意思国经济当下诚然较为强势，然则通胀回落和服务市集放缓的弥远趋势也同期存在，实质利率距离本轮降息周期格外还有一段距离。在利率往往化的进度中，实质利率仍有一定下行空间，外加大师央行的购金举止将较着缩小黄金的回撤幅度，因此，即便黄金短期内濒临一定的下行压力，但弥远牛市的根基并未动摇。交游策略上，不错逢低买入为主，作念空的性价比相对较低。（作家单元：海通期货）

牵累剪辑：张靖笛